根据UBS Evidence Lab最新问卷调查和我们自下而上的分析，我们认为市场明显低估了2025-26年及以后的中国半导体前道制造设备（WFE）需求。鉴于国内技术进步以及美国供应商面临的出口管制加码，我们预计中国WFE供应商的中期市占率有望持续提升。
上调2025/26年中国WFE总支出预测
许多投资者担忧2025年中国WFE支出将大幅回落至“正常化水平”。但根据UBS Evidence Lab今年2季度的最新问卷调查和我们自下而上的分析，我们认为市场显著低估了WFE的需求。
我们将2025/26年中国WFE支出预测上调至335亿美元/355亿美元，即分别同比小幅下降9.5%/增长6.0%（市场预期2025年同比下降20%）。其中，中国本土晶圆厂产能扩张是主要驱动力，2025-26年国内WFE需求预计占全球同期总需求的30-35%，可能仍是全球最大的市场。
UBS Evidence Lab中国半导体制造企业调查：扩产态度积极
近半数受访者表示2025年产能扩张强度可能高于2024年，而17%的受访者预计维持2024年扩张强度（即无变化）。
按晶圆厂类型划分，存储供应商最为乐观，57%计划提高扩产强度，14%计划维持扩产强度不变，即合计71%预计2025年扩产强度将不低于2024年水平。晶圆代工厂的态度也同样积极，IDM厂商最为谨慎。
我们认为这是领先指标，表明中国WFE需求可能较2024年保持稳健。
自下而上分析：扩建/在建项目支撑WFE需求
根据我们对行业自下而上的分析，过去6-12个月已宣布10个新建12英寸项目，总资本支出为440-500亿美元。考虑到目前仍有多个12英寸项目处于扩建/建设阶段，我们认为中国WFE需求在未来一段时间内可持续性较强。
半导体设备进口数据彰显韧性
考虑到光刻机的交付周期较长，我们将其视为衡量国内晶圆厂需求扩张的领先指标。
根据中国海关数据，2025年1季度进口自荷兰的光刻机金额为20亿美元，同比小幅下降6%。鉴于去年有大量提前拉货，我们认为这仍表明国内需求稳健。
中国WFE供应商能否持续扩大国内市占率？
基于我们最新的行业需求预测和公司增长前景，我们预计到2027年，中国前三大WFE供应商的国内市占率有望提升至25-30%（2024年为13%），利好因素包括：
1）国产替代空间依然显著
过去五年，中国头部WFE公司收入增速大幅加快，远超行业平均水平。然而，按收入计算，2024年前三大厂商的综合国内市场份额仅为13%。考虑到其他结构性因素（如技术差距缩小、国内最大客户对国产化的要求持续提升等），我们认为国内供应商的市占率仍有较大提升空间。
2）出口管制加码扩大本土厂商的潜在市场规模
由于出口管制收紧且更多中国晶圆厂被列入实体清单，美国设备商在华潜在市场规模已大幅萎缩。这意味着中国供应商有望在短期内加速渗透更多应用环节。
3）UBS Evidence Lab调查反馈向好
UBS Evidence Lab调查显示中国厂商与行业龙头间的技术差距缩小，并在更多设备类型和应用中实现突破（如量测、光刻）。这与我们的供应链调研结果一致。
出口管制收紧会否对中国厂商构成重大风险？
我们认为可能性较低。中国WFE厂商的技术进步、国内光刻机的发展以及元器件/子系统的国产化令出口管制的影响更加可控，国内WFE厂商的增长可持续性得到增强。
中国大力保障光刻机供应链安全
光刻机库存大幅增加：2023-24年中国光刻机进口约200亿美元，假设光刻机占WFE支出的20%，这有望支撑1000亿美元的产能扩张。
中国持续推动光刻机国产替代：2024年下半年起，国内厂商在拓展客户认证方面有所进展，也更接近量产，虽然在性能和稳定性上可能仍有不足。尽管未来中国厂商取代荷兰光刻机龙头的可见度不高，但我们认为进一步加大对光刻机的出口限制可能无济于事。
2024年9月，工信部将KrF/ArF光刻机纳入《首台（套）重大技术装备推广应用指导目录》。
UBS Evidence Lab调查表明国产化可行性提升。约75%的受访者认为光刻机有望在未来1-2年内实现“国产化”。
如何应对潜在出口管制收紧？
UBS Evidence Lab调查显示，若出口管制收紧，63%的受访者表示未来1-2年仍计划依赖非美海外供应商，而29%的受访者表示将主要依赖本土供应商。我们认为这表明中国半导体制造供应链面对出口管制的韧性增强。
